Niedrige Zinsen – Teil 3

Niedrige Zinsen – Teil 3

Nach dem ich in der letzten Woche die Präsidentschaftswahl in den USA thematisiert hatte, möchte ich jetzt das Kapitel der niedrigen Zinsen fortführen und für den Moment auch beenden.

Im ersten Beitrag hatte ich versucht, die Gründe für die niedrigen Zinsen zu finden und im zweiten Beitrag sortierte ich die niedrigen Zinsen in die breite Palette der Risikoprämien ein.

Heute  sollen die Erkenntnisse dazu dienen, Handlungsmöglichkeiten daraus abzuleiten.

Genereller Tenor der Beiträge war:

  1. Die niedrigen Zinsen sind Teil unserer Gesellschaft und reflektieren die aktuelle wirtschaftliche und demographische Lage – Ergo wir müssen die niedrigen Zinsen erst mal hinnehmen.
  2. Der Schluss sollte sein: OK, wenn die niedrigen Zinsen ein Zeichen für niedrige Term-Prämien (Inflation und Liquidität) darstellen, dann muss ich bei meiner Anlage versuchen, auf die anderen Prämien auszuweichen.

Das klingt vielleicht etwas ernüchternd, aber im Jahr 2000 waren die Risikoprämien für Aktien (zumindest im Rückblick) zu niedrig und ggf. sogar negativ. Heute 16 Jahre später trifft dies eben für die Term-Prämien zu. Wann und ob diese „zu niedrig“ waren, wissen wir erst beim Blick in den Rückspiegel.

Die Finanz-Community sieht dies m.E. nicht ganz so deutlich. Während der 2000er Jahre rannte man den schon geringen Aktien-Risikoprämien hinterher. Gleichzeitig ist man jedoch seit Jahren abgeneigt, die niedrigen Term-Prämien zu kaufen. Der Markt hat so lange ich in der Industrie bin immer eine short Duration Position.

Heute höre ich auf Konferenzen, dass früher alles besser war und der risikolose Zins (gemeint sind hier meist lange Staatsanleihen) eine auskömmliche Rendite bot.

Meiner Meinung nach wird hier die Vergangenheit weitestgehend verklärt dargestellt, da sich zu jener Zeit keiner mit den „auskömmlichen“ Renditen zufrieden gab.

Wenn dem so wäre, hätten die Anleger schon vor vielen Jahren ihre Duration-Gaps geschlossen.

Als Duration-Gaps werden die Unterschiede zwischen der Duration der Aktivseite (der Kapitalanlagen) und der Passiv-Seite, also der Verpflichtung z.B. eine Lebensversicherung mit der Rente auszuzahlen, bezeichnet. Duration ist dabei ein Maß für die Sensitivität der Anlage auf Änderungen des Zinses.

Also welche Möglichkeiten haben die Anleger heute, den niedrigen Zinsen zu begegnen.

  1. Falls wir mit genügend Evidenz feststellen können, dass die Term-Prämien zu gering sind, dann sollte man diese meiden. Wie eben ausgeführt bin ich mir nicht abschließend sicher dabei, da eine wesentliche Eigenschaft immer noch fehlt: Die Käufer rennen nicht manisch in die langen Staatsanleihen, sondern weigern sich beharrlich!
  2. Es lohnt der Blick auf die anderen Risikoprämien. Wie ich im letzten Beitrag gezeigt hatte, gibt es eine Reihe weiterer Risikoprämien die interessant erscheinen. Whisky hat m.E. keine investierbare Risikoprämie – es ist und bleibt in erster Linie ein Konsumgut und sollte auch als solches behandelt werden. Es spricht sicher nichts dagegen einige Flaschen nach dem Kauf weiter zu lagern, um den Genuss des Getränks weiter zu steigern. Das daraus eine sinnvolle Rendite entspringt, würde ich bezweifeln. Ich würde sogar behaupten, dass nach Abzug aller Aufwendungen für Raum, Klimatisierung und Zinskosten, etc. es sinnvoller ist, den anvisierten Genuss in 10 oder 20 Jahren zu kaufen und nicht selbst herzustellen.
  3. Nicht jede Risikoprämie hat ein symmetrisches Risikoprofil und kann unter Umständen mehr Risiko enthalten als auf den ersten Blick zu erwarten war. Damit will ich betonen, Risikoprämien sind immer eine Kompensation für Risiken! Damit ist klar, dass ich nicht in erster Linie über die Prämie nachdenken muss, sondern über das Risiko.
    Aus diesem Grund steht wahrscheinlich das Wort „Risiko“ vor dem Wort „Prämie“.
  4. Risiken lassen sich immer steuern. Das gilt umso mehr, je transparenter Risiken sind. Wenn ich mir im klaren darüber bin, was für mich das jeweilige Risiko bedeutet, dann kann ich über die Positionsgröße dieses Risiko sehr gut steuern.
  5. Ob Risikoprämien aktuell hoch oder niedrig sind, ist oft schwer zu sagen. Selbst professionelle Investoren verzichten darauf, die Attraktivität vorauszusehen.
  6. Risikoprämien lassen sich nur über lange Zeiträume verdienen. Daher ist es wichtig, lange investiert zu bleiben.

Mit diesen Vorgaben betrachte ich immer meine (heutige) Herangehensweise. Mit diesen Eingangsüberlegungen bin ich gestartet, um meine Handelssysteme zu entwerfen. Die Abfolge ist immer gleich:

  1. Ich beginne mit der Suche nach Risikoprämien. Diese sollten ökonomisch zu begründen und möglichst akademisch erforscht sein.
  2. Ich begutachte das mit den Risikoprämien verbundene Risikoprofil. Sind die Prämien im Stande einen Black Swan zu widerstehen? Das kann man zwar nicht explizit testen, da der Black Swan unbekannt ist. Mit Begutachtung der Struktur – vor allem der Reaktion auf Volatilität – kann man m.E. heuristisch das Verhalten erfassen – nicht in seiner genauen Quantität, aber in der Richtung.
  3. Da ich davon ausgehe, dass der Kapitalmarkt auf (sehr) lange Sicht einigermaßen rational Risiken ähnlich belohnt, erhöhte ich implizit sehr ähnliche Sharpe Ratios. Dies wurde für verschiedene Risikoprämien schon empirisch untersucht.
  4. Mit gleichen Sharpe Ratios, entfällt die Prognose über die genaue aktuelle Höhe der Risikoprämie. Ebenfalls werden von mir die Korrelationen der Risikoprämien untereinander ignoriert, bzw. nehme ich an, dass die gesamte Kovarianz-Matrix mit einer Konstante gefüllt ist.
    • Dieses Vorgehen entstammt ebenfalls der akademischen Forschung (Olivier Ledoit & Michael Wolf), die von einer sehr hohen Fehlerquote bei der Schätzung der Kovarianz ausgeht. Der Schätzfehler ist höher als der Fehler durch die Constant-Correlation-Matrix.
  5. Somit ist – wie der geneigte Leser sicher schon erkannt hat – Risk Parity – The name of the Game. Wie schon hergeleitet, ist damit ein ebenso Risiko-Ertrags effizientes Portfolio möglich. Auf Prognosen kann und sollte (wegen der hohen Fehleranfälligkeit) verzichtet werden.
  6. Warum sich mit allerlei Einflussfaktoren zur Prognose von Risikoprämien herumschlagen? Am Ende muss ich bei jedem am Markt gehandelten Preis überlegen, ob ich kaufe oder verkaufe. Dann kann auch gleich meine Entscheidung einzig und allein auf dem Preis beruhen. Deshalb verwende ich die schon erwähnten Trendfolge-Strategien. Das Risikoprofil wird aus dieser neuen Zeitreihe ermittelt.
  7. Nachdem dann die Gewichtung (proportional 1/Volatilität) klar sind, können die verschiedenen Risikoprämien allokiert werden.
  8. Wichtig is,t die zu erwarteten Drawdowns des gesamten Portfolios z. B. mit einer Monte-Carlo Simulation zu untersuchen. Mit dieser Erkenntnis wird festgelegt, wieviel des Kapitals letztlich auf dem Sparkonto („risikolos“) liegen bleibt und wieviel in unserer Risiko-Strategy investiert wird.
    Der Blick auf den Drawdown ist wichtig, da wir den eingeschlagenen Weg über sehr lange Zeiträume verfolgen wollen und nicht durch unerwartete Verluste die Position zum falschen Zeitpunkt schließen.

risk-parity-efficent-frontier

Das heute immer noch übliche Vorgehen und Hantieren mit Optimierern á la Markowitz führt m.E. in die falsche Richtung und lässt den Menschen als entscheidende Größe völlig außer Acht – das geht besser!

 

MAQS – Global Trend Following

Signale des wöchentlichen Systems:

  • keine

 

Eure Kommentare sind herzlich willkommen.

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